朱小西：出海业务股权代持效力全景透视——东南亚六国法律比较与合规边界 （下篇）

股权代持（或称隐名持股）在跨境投资实践中呈现复杂的法律面相。其核心法律关系可概括为：实际出资人（beneficial owner）与名义持有人（nominee）通过协议安排，由前者履行出资义务并享有投资权益，后者则在商业登记层面担任股东，对外完整行使股东权利并承担相应义务。

在中国法项下，根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（三）》第二十四条，如无法律规定的无效情形，代持协议应认定有效，实际出资人可依约主张投资权益。但当企业将投资版图拓展至海外时，这一裁判规则不再具有当然的参照效力。

国际层面，FATF在其"40项建议"中明确要求成员国建立受益所有人信息登记与披露制度，确保能够穿透复杂的法人结构，识别并核实最终控制公司的自然人身份。为避免被列入FATF"灰名单"或"黑名单"而遭受国际金融制裁，东南亚多国已相继修订公司法或反洗钱法，将受益所有人识别义务嵌入公司登记与监管制度之中。由此，股权代持的法律效力与执行力，正从传统民商法框架下侧重当事人意思自治的判断，转向接受反洗钱监管与受益所有人强制披露规则的重塑与检验。

需要明确的是，本文不涉及以规避东道国外商投资准入限制为目的的代持安排——此类行为在绝大多数法域均被认定为自始无效，属于合规红线。本文聚焦于不涉及外资准入规避情形下的商业代持安排，探讨其在东南亚主要法域的效力认定标准与执行力风险。

本文承接上篇出海业务股权代持效力全景透视——东南亚六国法律比较与合规边界 （上篇）继续对越南、马来西亚及菲律宾的代持法律框架展开分析，以期为中资企业在东南亚布局中的结构设计提供参考。

四、越南：民事无效与司法裁判规则

越南法律未对代持机制作出专门规定，且不承认信托机制。代持安排通常由《民法典》《投资法》《企业法》规制并构成其基础法律框架。具体而言：

（一）《民法典》项下的虚假交易无效规则

2015年《民法典》对因虚假意思表示而无效的民事交易作出了规定。

（1）当事人为掩盖另一项民事交易而人为设立民事交易的，该人为设立的民事交易无效，而被掩盖的民事交易仍然有效，除非该交易根据《民法典》或其他相关法律的规定也属无效；

（2）为逃避对第三人的义务而设立虚假民事交易的，该民事交易无效。

根据这些规定，如果外国投资者与越南个人/组织订立代持安排协议，约定越南个人/组织接受外国投资者的委托在越南进行投资，则该个人/组织的在越投资交易仍可依据此规定被宣告无效。

（二）不承认信托

越南法律不承认信托制度，因为其未将法律所有权与受益权分离。根据越南法律，登记文件（如企业登记证、土地使用权证）中记载姓名的所有人享有绝对所有权，放弃权利的协议不会自动赋予实际受益人相应的法律地位。但在实践中，在特定领域仍存在一些类似的机制，如适用范围限于证券投资、投资基金代理客户管理资产和投资组合，或家庭成员代理家庭资产等法律关系中。

（三）审判实践：交易无效后的处理规则

1. 虚假交易无效规则：法院宣告代持交易为虚假交易无效后，将进而审查被隐瞒的真实交易（即实际出资行为）的效力：

◈如真实交易不涉及禁止、限制领域或需要外资审批的行业，法院将承认其效力，但处理方式为“双方返还已收到的财产”，或在某些情况下允许代持人获得部分财产出售收益。

◈如真实交易涉及禁止或限制领域（如禁止外国人购买的房地产，或不允许外资进入的行业），法院极有可能以违反法律禁止性规定为由宣告交易无效。投资者仅可要求返还资金，但无法主张相关企业的所有权。

2. 对实际所有人的影响：

在越南通过他人代持资产，中国投资者面临的风险是系统性的：由于代持协议本身不被越南法律认可，名义持有人可以不经同意就处置资产，而实际出资人即便诉讼，也往往只能追索资金，且维权过程极为漫长。更危险的是，代持人可能借机勒索甚至直接侵占公司及利润，让出资人陷入被动。同时，出资或持有资产并不能隔绝责任，一旦被认定为规避法律或非法经营，实际所有人可能面临行政处罚、刑事追诉，甚至被限制入境。整体上，一旦发生纠纷，中国投资者在越南法律下几乎找不到有效的保护依据。

（四）《企业法》修订后的新规定

自2025年7月1日起，修订后的《企业法》及第168/2025/ND-CP号法令引入了关于受益所有人的新规定。

企业自成立时或变更登记内容时，必须申报直接或间接持有投资股本25%以上或拥有25%以上有表决权股份的个人信息，或者对企业管理层、法定代表人、董事会、经理/总经理的任命或罢免具有控制权的个人。

虽然采用代持结构的股东没有义务公开披露代持协议，但如果代持背后的个人符合受益所有人的标准，则仍须按上述程序进行申报。而基于大部分采用代持结构的实际所有人不会选择做上述BO登记，该新规的出台为受益所有人主张权立保护增加了更多的不确定性。

五、马来西亚：信托法传统与代持认可

承认信托。马来西亚作为普通法系国家，继承英国信托法传统，承认法律所有权与受益所有权的分离。代持安排在法律上可归入信托范畴，在不被用于欺诈或监管规避等非法目的的前提下是有效的。

当代持人以书面形式声明以信托方式持股时，代持人即成为受托人。这在信托法下产生受信义务，包括仅依据实益所有人的指示行事的义务。这意味着代持人（或受托人）若违反信托安排，可在法律上被追究责任，从而将非正式信托转变为可执行的法律义务。

在成文法层面，《2016年公司法》（Companies Act 2016，CA 2016）虽无“代持股东”的明确定义，但其第2条及第56(1)条共同构成对代持安排的法律基础。

根据《2024年公司修正法》，现行法律要求公司向公司注册局（SSM）识别并申报其实益所有人，这一新义务本身的存在，逻辑上也印证了代持安排被法律所承认。

需要明确的是，大多数公司的章程都会规定，除非法律要求，否则公司不承认任何人以信托方式持有任何股份，公司也不受约束或被强迫以任何方式承认对任何股份的任何衡平法上、或有的、未来的或部分的权益或权利——这意味着代持协议对公司本身不产生约束力（公司登记册上仍以名义股东为准），但这不影响代持双方之间的合同/信托效力，代持人仍需对实际出资人（受益人）承担信托义务。

（一）证明标准与信托要件

与新加坡类似，马来西亚法院对代持关系的认定同样高度依赖书面证据和明确意图。归复信托的适用需要证明资金贡献，明示信托的设立需要证明明确意图。口头代持约定在发生争议时面临证明困境。

根据公司法的登记公示原则，名义股东作为登记股东，在法律上享有完整的股东权利。受益所有人需要通过信托法主张权益，但这一主张在缺乏充分证据的情况下难以获得法院支持。

（二）代持登记制度的强化

根据《2016年公司法》Division 8A（受益所有权披露制度，第60A至60E条，2024年4月1日起生效，配套的《2025年（获取受益所有权登记册及信息）条例》自2025年1月10日起实施）框架下，公司已承担识别并登记受益所有人（含代持关系中的实际出资人/控制人）的强制披露义务。

与此同时，马来西亚公司委员会（CCM）另外拟议在《2016年公司法》中新增"Division AA"，专门就提名股东（nominee shareholder）与提名董事（nominee director）建立独立名册制度：要求每家公司保存并记录代持股东的名册，公司若未能遵从，一经定罪可被处以不超过RM20,000的罚款，及每日RM500的持续违规罚款；拟议第A4条将进一步引入代持股东须向公司申报其代持身份的要求，公司须将该信息及代持股东的委任人信息保存在名册中，并在信息录入后14日内向注册局报备。

（三）BO信息不公开

尽管如此，马来西亚现行制度下，代持股东协议中的实益所有人身份对公众而言仍处于隐蔽状态，仅对特定执法和监管机构可见。依据SSM发布的《实益所有权申报框架指引》（Revised Guidelines），实益所有权信息不向公众开放获取。但考虑到BO信息对某些活动至关重要，在特定人员或机构履行其法定职责时，会授予其访问权限。部长将以宪报令的形式指定可获得访问权限的人员或机构类别。特定人员和机构包括作为《反洗钱、反恐融资及非法活动收益法》（AMLA）下主管机关的马来西亚国家银行（BNM）以及财政部。

六、菲律宾：信托与公司法的交织

菲律宾法律体系融合了普通法和大陆法传统，在股权代持问题上呈现复杂面相。《公司法》《民法典》及证券法规构成规制代持行为的基础法律框架。

（一） 双重法律关系：信托+代理

菲律宾最高法院及学界普遍认为，代持股东与实际受益人之间的法律关系兼具代理性质和信托性质。在代理关系维度，代持股东在实际受益人的授权范围内行事；在信托关系维度，代持股东将股份经济权益的收益为受益人的利益而持有。

菲律宾法律未明确禁止股权代持。法院在审理涉及代持安排的争议时，可能适用实质重于形式原则，穿透形式审查实际控制关系。

（二）民法典信托框架

《民法典》第1440条规定，信托的设立者称为委托人（trustor）；以他人财产为受益方而接受信任托付的人称为受托人（trustee）；信托为其利益而创设的人称为受益人（beneficiary）。第1441条规定，信托分为明示信托（express trust，基于当事人意思表示设立）和默示信托（implied trust，依法律规定产生）。第1444条规定，明示信托的成立不要求特定措辞，能清楚表明信托意图即可。

（三）股份中的"法律所有权"与"受益所有权"分离

菲律宾法律对"法律所有权"（legal title）和"受益所有权"（beneficial title）作出区分。在股份交易中，"受益所有权"指代持股东受益人在股份中的权益——即受益所有人虽未在公司账簿中登记为股东，但代持股东有义务为受益所有人买卖股份。绝对所有人可以将受益所有权委托给另一人，允许其就该股份行使特定权利。

当然和大部分支持信托的法域规定的一致，信托如在执行上违背公共政策，则无效，即使其履行并不要求受托人实施违法或侵权行为。当事人必须受制于普通合同中关于合法约定的同等限制，即约定不得违反法律、道德、善良风俗、公共秩序或公共政策。

（四）SEC官方意见对代持信托效力的确认

菲律宾证券交易委员会（SEC）在《SEC Opinion 21-03》中明确指出："为符合法定最低股东/董事人数要求，所有人可以将一（1）股资格股（qualifying share）转让给代持股东，使其有资格成为董事会成员，而无需给予其对该股份的受益所有权。该转让更具有“信托”而非“所有权转让”的性质，因此该股份的受益利益仍归属于转让人，而受让人仅持有该股份的法律所有权。在此情形下，受让人在转让契约、公司账册及股票证书中应仅被描述为转让人的资格股东或代持人。

（五）代持股东身份的登记要求

1. SEC MC 01-2021：强制披露义务

菲律宾证监会（SEC）于2021年1月27日发布第MC No. 01-2021号备忘录通知，即《受益所有权透明指引》（Beneficial Ownership Transparency Guidelines）。该指引适用对象包括：代名董事/受托人及代持股东。代持股东须在成为代持股东之日起30天内，向SEC披露其委托人/名义委托人信息。

如委托人为公司法人，则须披露该公司的注册名称、注册国、设立人及董事姓名、其受益所有人，以及税务识别号（TIN）（如有）。如委托人为信托，则须披露信托委托人、受托人和受益人的姓名、国籍、居住国及TIN或护照号码。上述受益所有权详情通过提交《受益所有权透明披露表》（BOTD Form）及同意协议书和有效政府颁发证件来完成披露。

2. GIS年报中的受益所有权申报

根据SEC MC No. 17（2018年）的规定，所有在SEC注册的股票公司和非股票公司现须在其年度综合信息表（General Information Sheet, GIS）中披露受益所有人信息。对于直接或间接拥有公司至少25%控制权或所有权的自然人，自动被认定为受益所有人。间接持有公司受益所有权的人员也须在GIS中申报。该受益所有权申报门槛经SEC2025年12月22日发布的MC No. 15（2025年版，于2026年1月1日起正式生效)从25%下调至20%。

我们注意到GIS是一个公众可查询的类似公司工商档案类的文件，反应了公司各类登记信息。SEC MC No. 17（2018年）要求申报间接收益所有人信息是否意味着该类信息的公开？

答案是否定的。在2025年12月SEC发布MC 15（2025年新版）前，菲律宾的GIS文件本身由两个截然不同的部分组成：

（1）股东名册（Stockholders' List）——列明登记股东（registered/legal shareholders），即名义上持有股份的人（可以是代持人）。这一部分对公众公开，可付费从SEC数据库查阅。

（2）受益所有权申报页（Beneficial Ownership Declaration, BOD Form）——披露实际控制人/受益所有人（beneficial owners）。MC 15明确规定，BOD表格与GIS其他内容不同，"不得上传至委员会公开可查询的电子数据库"，但该信息应及时向执法和其他合法目的的主管机关提供查阅。

2026年经最新制度改革（HARBOR），2025年12月SEC发布MC 15（2025年新版），即2026年1月30日正式生效后，所有活跃的eFAST授权申报人须使用2026年新版GIS，该版本已删除受益所有权申报页。

随着HARBOR的启动，SEC发布了不含受益所有权页面的2026年版GIS。企业将不再需要每年重新提交相同的BO申报，除非发生变更（如新受益所有人加入），届时须重新验证之前提交的信息。但公司仍需要经授权eFAST申报人通过专用入口提交BO信息，其与GIS申报渠道是物理隔离的。

HARBOR是否会让BO信息公开？——有条件扩大，但尚未全面公开

需要注意的是，MC 15（2025年版）在BO数据访问方面有所扩展。除SEC授权人员和执法机关外，反洗钱法下的受监管机构、其他政府机关均可获得访问权。甚至媒体机构在其成员受新闻职业守则约束且可为误用承担责任的前提下，也可获准访问。此外，普通公众也可在法律许可的范围内获得访问。这明确承认了未来立法有可能进一步放宽信息披露。从这个意义上说，该通函在设计上特意考虑了其前瞻性。

七、比较分析与合规指引

（一）各国法律立场比较

需要指出的是，无论在哪个允许代持的法域，一旦代持关系缺乏充分的书面文件支撑，均可能因名义股东一方引发以下风险，实际权利人往往处于极为被动的局面：

◈名义股东否认代持关系，主张股份系赠与，进而以实际所有人自居；

◈名义股东失联、出走或丧失行为能力，其遗产管理人、监护人或继承人拒绝承认代持安排，将股份作为遗产或个人财产处置；

◈名义股东违背指示，擅自将股份质押、出售或转让，损害实际权利人的权益；

◈名义股东以拒不配合为要挟，索取额外报酬；

◈名义股东自身发生债务纠纷，债权人申请强制执行其名下财产，代持股份面临被查封拍卖的风险；

◈名义股东向外界泄露代持安排的具体条款，造成商业隐私泄露。

（二）出海企业应关注的重点事项

基于对东南亚六国法律制度的比较分析，中国投资者在考虑股权代持安排时，应重点关注以下事项：

第一，区分两类代持，严守合规红线。以规避外资准入限制为目的的代持，在印尼、泰国等国属于法定无效甚至刑事犯罪范畴，应彻底放弃。比较法研究表明，泰国施加的刑事制裁和监管政策比印尼更为严厉。基于商业便利、隐私保护等正当目的的代持，在新加坡、马来西亚等承认信托制度的国家具有效力空间，但仍需严格遵循证据规则。

第二，证据保全的核心地位。在认可代持效力的法域，证据是权利的基础。书面协议、资金留痕、行权记录构成证据链条的三个核心环节。

第三，受益所有人披露义务。印尼、泰国、菲律宾等国近年显著加强对UBO信息的监管力度。外国投资者应严格遵守UBO披露要求，确保信息准确、完整、及时更新。

第四，国内ODI备案前置。无论选择何种持股架构，均应遵循“国内备案先行”原则。未完成境外直接投资（ODI）备案即先行出资，将导致后续资本金无法合法出境，还可能面临东道国的实缴出资不到位处罚。

第五，善用合规替代路径。在泰国等严格监管国家，应积极利用BOI投资促进、国际条约保护等合法路径开展业务，而非冒险采用代持结构。

综上，股权代持的法律效力在立法与司法实践中呈现出明显的差异性：有的国家严格遵循公司法形式要件，否定私下协议的对抗效力；有的则在特定情形下有限度地认可代持安排的内部约束力。然而，无论各国法律对代持协议采取何种立场，一个无法回避的现实困境是，通过多层法人实体核实实际控制权在实践中仍然十分困难，尤其是在受益所有人涉及跨境投资活动的情况下。复杂的股权结构、跨法域的信息壁垒、各国登记制度的不统一，以及受益所有人信息的非公开性，共同构成了监管与司法穿透式审查的实质性障碍。因此，即便法律在规范层面不断强化对公司治理形式要件的坚守，代持安排的实际隐蔽性与执行难度，仍使其在商业实践中具有难以根除的生存空间。这提示我们，在审视股权代持的法律效力时，既应关注裁判规则所确立的价值取向，也需正视实践层面对监管穿透能力所形成的现实制约。

同时值得关注的是，任何代持结构均需要根据具体的法域环境进行具体的分析。无论该法域对代持安排的支持力度有多强，代持法律关系受限于实际股东与名义股东之间的私人约定，有天然的不稳定因素 — 实际股东的各项权益实现路径依赖于名义股东的配合履行，一旦名义股东拒绝配合，实际权利人须通过司法途径（诉权+资金来源证据）才能强制实现权益，而非能够直接向公司主张。这正是普适性代持安排最核心的执行风险所在。

而在特定情境下，实际股东与名义股东双方在定立代持关系时的关系、地位和期待可能发生根本性的变化。一旦名义股东站在实际股东的对立面主张权立，代持安排的形成过程和依据将需要作为证据被一一审视和判定。作为投资人的实际股东需要明确认识到股份代持绝非一纸协议可以无忧的简单安排，而需要在采取这类安排前充分了解股份代持关系在特定法域的法律基础和执行力度，否则不仅可能面临经济损失，还有可能接受行政制裁和承担刑事责任。

免责声明：本文内容基于公开信息及学术研究，旨在提供行业洞察与专业参考，不构成任何正式的法律意见或建议。跨境股权架构设计涉及复杂的法律、税务及合规问题，各国法律条文更新频繁且执法尺度存在差异。在作出任何商业决策或签署相关法律文件之前，强烈建议您咨询具备相应司法辖区执业资格的律师，进行专业的合规审查。作者及发布平台不对任何人依据本文内容采取的任何行动所引发的直接或间接后果承担法律责任。

参考文献：

[1] Alfaris, M.R. (2025). The Legal Validity of Nominee Agreements in Share Ownership: a Comparative Insights from Indonesia and Thailand. Syiah Kuala Law Journal, 8(3).

[2] ASEAN-China Agreement on Trade in Services, Horizontal Commitments Schedules.

Tilleke & Gibbins. (2025). Nominee Trap: Legal Risks And Licensing Under Thailand's Foreign Business Act. Mondaq.

[3] Nominee Investment in Vietnam: Opportunities, Legal Risks and a Safe Path for Chinese Investors Duane Morris LLP，Lexology.

[4] Guide to Register of Nominee Shareholders in Singapore, WealthBridge Editorial Team.

作者简介：

朱小西，执业律师

朱小西律师自2007年起从事法律服务工作，以中文和英语为工作语言，专注于跨境投资、公司并购、企业出海合规及复杂商事争议解决领域。朱律师善于从商业全局出发，为跨境交易架构设计与多法域合规管理提供系统性解决方案，曾主导全球合规体系搭建与多国业务牌照落地，并主持港股全面要约收购、美股SPAC上市及合并等核心跨境资本项目。在争议解决方面，朱律师具备处理跨法域复杂商事纠纷的丰富实务经验，善于为跨国企业量身定制争议解决策略。朱律师长期服务于金融、科技、娱乐传媒等行业的跨国企业，对企业出海及跨境运营中的合规治理与商业纠纷化解具有深刻的实务理解与前瞻视野。

擅长领域：跨境投资与并购、企业出海合规、跨境商事争议解决、项目融资

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